La caída mensual del IPC correspondiente al mes de julio representó una sorpresa, en tanto las expectativas de los analistas relevadas por el Banco Central del Uruguay (BCU) indicaban un incremento de 0,4%. Detrás de esta cifra pesó la caída del precio de frutas y verduras (-4%), el impacto de la trayectoria del dólar sobre el precio de los productos transables de la canasta y también la reducción de los impuestos del agua (que provocó una caída mensual de 24%).1
En términos interanuales, lo anterior pautó una moderación adicional de la inflación, que pasó de 6% a 4,8% entre junio y julio. De esta manera, la inflación se mantuvo por segundo mes dentro del rango meta, acercándose incluso a su centro (4,5%). Si bien los distintos modelos de proyección anticipaban que esto iba a ocurrir, el descenso observado fue más pronunciado de lo previsto y supondría revisiones a la baja de las proyecciones para los próximos meses.
La canasta y la estabilidad de sus componentes
Dada la incidencia que han tenido los componentes más erráticos de la canasta de consumo (esencialmente frutas y verduras), resulta particularmente relevante desagregar la trayectoria de la inflación entre su componente tendencial y su componente residual.
El primero recoge la evolución de los precios “más estables” de la canasta y ofrece una aproximación a lo que serían las presiones subyacentes al sistema de precios, es decir, a la evolución de su núcleo. En este caso, los datos de julio volvieron a arrojar una moderación, ubicando su medición levemente por debajo de 5% en términos interanuales (la cifra puede variar, dado que no todos los analistas incluyen los mismos productos para su medición). Dicho en otras palabras: depurando la incidencia asociada al precio de frutas y verduras, el dato de julio confirma la moderación de las presiones inflacionarias y es, por tanto, una buena noticia. El gráfico 2, elaborado por la consultora Exante y difundido en sus redes, permite visualizar este comportamiento.
El segundo componente, que refiere a la medición residual de la inflación, justamente recoge lo que sucede con los precios de los productos que tienden a fluctuar de forma más acentuada, dado que dependen, por ejemplo, de condiciones climáticas. Es a este mundo al que pertenecen las frutas y las verduras y, por ende, también en su evolución evidenciamos un descenso en los últimos dos meses. Debe tenerse presente que este grupo de bienes había experimentado recientemente un fuerte encarecimiento, asociado al impacto de la sequía sobre la oferta. En efecto, el incremento interanual de estos precios había superado el 50% durante abril, manteniéndose en ese entorno también durante mayo. En ese sentido, su reversión a niveles más normales era esperable.
Complementando el análisis de lo anterior, la información sobre la evolución del Valor Kilogramo Canasta (VKC) que elabora la Unidad Agroalimentaria Metropolitana (UAM) contribuye a arrojar luz sobre la dinámica de este fenómeno. En breve, el VKC surge de considerar los precios promedio mensuales de los 30 principales productos de la UAM, ponderados de acuerdo con la incidencia que tienen en sus ingresos.
Los últimos datos de este indicador llegan hasta junio, y ya daban cuenta de una moderación relevante luego de alcanzar registros históricamente altos. Concretamente, el VKC cayó 16,9% con respecto a mayo y se ubica 18,8% por debajo del nivel que tenía en junio de 2022. A pesar de esta mejora, el valor actual se sitúa todavía 11,3% por encima del promedio correspondiente al mes de junio de los últimos cinco años. A nivel desagregado, los datos relevados por la UAM evidencian que la normalización de precios viene siendo heterogénea entre las distintas frutas y hortalizas. A modo ilustrativo, el precio del calabacín está 56% por encima del promedio de los últimos cinco años, mientras que el precio de la berenjena se ubica actualmente 46% por debajo de ese umbral.
La canasta y los mecanismos de formación de precios
Además de la incidencia de frutas y verduras, el otro factor que ha venido desempeñando un papel central para explicar la moderación inflacionaria refiere a la trayectoria del dólar en Uruguay. Desde esta perspectiva, podríamos afirmar que el descenso de los precios es la contracara del atraso cambiario, como deja en evidencia la evolución del componente transable de la inflación.
Esta medición surge de considerar únicamente los productos de la canasta que son sensibles a los vaivenes del tipo de cambio; de ahí viene eso de “transable”, en tanto considera el precio de los productos que se determinan bajo condiciones de oferta y demanda internacional (porque “se transan” entre países).
Según los datos de Exante, en julio este componente registró un incremento de apenas 1,5% frente al mismo mes del año anterior, lo que ilustra la importancia que ha tenido la apreciación del peso uruguayo –la caída del tipo de cambio– sobre la evolución de la inflación en los últimos meses.
La inflación no transable, que refleja las presiones domésticas sobre los precios, también ha venido cayendo en perspectiva interanual, aunque sus variaciones se mantienen en el entorno de 7%.
¿Qué se puede esperar en los próximos meses?
Según la última encuesta de expectativas elaborada por el BCU, los analistas esperan que la inflación termine este año en torno a 6,3% y que se sitúe cerca de 6,6% en 2024. Estas estimaciones contrastan con las presentadas por el Gobierno en el marco de la Rendición de Cuentas, en particular en lo referente al próximo año. Según el Ministerio de Economía y Finanzas, el IPC cerraría 2023 con un incremento anual de 6,7% y 2024 con un aumento de 5,8% (dentro del rango meta). Los empresarios, por su parte, no visualizan una inflación menor a 8% para el próximo bienio.
Debe tenerse presente que estas previsiones no recogen aun la “sorpresa” inflacionaria de julio, lo que podría implicar una corrección a la baja. En ese sentido, la inflación podría mantenerse dentro del rango meta durante más tiempo del previsto.2
A pesar de esto, existen algunos factores que podrían implicar presiones alcistas sobre la trayectoria de los precios. Por un lado, los ajustes salariales acordados en el marco de la décima ronda podrían no estar alineados con las pautas presentadas por el Poder Ejecutivo, presionando el componente no transable de la inflación más de lo previsto.
Por otro lado, la eventual reversión del dólar podría operar en el mismo sentido, en tanto su mantenimiento en los niveles actuales agudizaría todavía más los problemas de competitividad. Este es, de hecho, uno de los dilemas centrales que enfrenta la política económica actualmente, dado que estos dos objetivos se contraponen parcialmente. De las encuestas a los analistas se desprende una perspectiva de depreciación para el peso uruguayo en los próximos meses, bajo el entendido de que el tipo de cambio real (TCR) se encuentra muy “atrasado” con relación al promedio histórico, pero también con relación a lo que se desprende del análisis de fundamentos.
En lo que refiere al primer punto (la perspectiva histórica), los datos de julio sugieren que el TCR se ubica 33% por debajo del promedio correspondiente al período 2000-2023. Si se contemplan únicamente los países de la región esa brecha asciende a 39% (51% en el caso de Argentina), siendo menor cuando se circunscribe el análisis a las economías extrarregionales (25%). En lo que hace a la segunda aproximación, que toma en cuenta la perspectiva de los fundamentos, la brecha es del entorno de 15%.
Inflación y política monetaria
Con la inflación dentro del rango meta, y ante la agudización de la problemática asociada a la competitividad, es esperable que el Comité de Política Monetaria (Copom) del BCU profundice el proceso de reducción de tasas que viene impulsando en los últimos meses. En ese sentido, varios analistas han alertado sobre los problemas derivados de la inconsistencia entre las políticas macroeconómicas, dado que la política monetaria permanece en fase contractiva, al tiempo que en el frente fiscal y salarial los movimientos han ido en el sentido expansivo.
En efecto, teniendo en cuenta estos registros de inflación y la contracción de la actividad anticipada para el segundo trimestre, el Copom podría anunciar en su próxima reunión (15 de agosto) un nuevo recorte de su tasa de referencia, ahora ubicada en 10,75%. Este proceso de reducción de tasas podría ser incluso más rápido del previsto, teniendo en cuenta el balance entre los desafíos que se desprenden desde el frente de la actividad, el sector externo y los precios.