Las perspectivas para la economía uruguaya de cara a un nuevo año

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El dinamismo esperado de la actividad económica

Según el último relevamiento de expectativas a cargo del Banco Central del Uruguay (BCU), los analistas consultados estiman que la economía uruguaya cerraría este año con un crecimiento en el entorno de 5,4%. En relación al relevamiento previo, esto supone una revisión al alza de dos décimas, e incorpora una estimación de crecimiento de 2,2% para el último trimestre del año (en términos interanuales). Los datos de cierre serán divulgados recién en marzo, pero con la información disponible queda de relieve el cambio de tendencia que tuvo lugar durante la segunda mitad del año. En particular, los datos del tercer trimestre pautaron un estancamiento de la economía en términos trimestrales (-0,1%), que es consistente con el deterioro del escenario internacional.

Al margen de lo anterior, la estimación anual para el año 2022 recoge un efecto asociado al arrastre estadístico que surge al considerar los datos a partir de los promedios anuales, y que se estima en el entorno de 3,5%. En otras palabras, hay una parte del crecimiento que será computado en 2022, pero que viene heredado del año anterior. En efecto, la economía uruguaya viene convergiendo hacia niveles que son consistentes con su PIB potencial, estimado en el orden de 2,3%. De hecho, las respuestas de los analistas apuntan hacia un crecimiento cercano a 2,5% dentro de cinco años.

Para el año 2023, las últimas proyecciones sugieren una expansión del PIB equivalente a 2,6%, lo que supone una revisión a la baja frente al relevamiento de noviembre (3,0%). Más allá de la estimación puntual, la composición del crecimiento será distinta, en tanto los dos motores que han venido apuntalando la actividad en el período pospandemia irán perdiendo impulso. Por un lado, las exportaciones, que marcaron cifras récord durante el año que estamos dejando atrás, continuarán perdiendo protagonismo, en línea con lo sucedido a partir del mes de setiembre.

Durante los últimos meses la economía uruguaya viene absorbiendo un shock negativo con varias aristas: un menor crecimiento mundial, producto de los problemas que enfrentan Estados Unidos, Europa y China, condiciones financieras más restrictivas como resultado del proceso de normalización monetaria en las principales economías, precios de las materias primas menos tonificados y un escaso dinamismo con crecientes dificultades en la región.

En el caso de la inversión, que ha sido el otro componente de la demanda sobre el que se ha venido asentando la recuperación desde 2021, la finalización de las obras de UPM II implicará una contribución menor en términos de crecimiento. De esta manera, será el consumo privado el que deberá ganar protagonismo durante este año, para lo cual será necesario apuntalar el ingreso de los hogares cuya dinámica reciente ha estado signada por el estancamiento del empleo y la postergación de la recuperación salarial.

¿Qué podemos esperar para la inflación?

En un contexto de moderación inflacionaria, las nuevas estimaciones que se desprenden de la encuesta mensual realizada por el BCU indican que la dinámica de los precios continuaría moderándose durante los próximos dos años. Para 2023, la mediana¹ de las respuestas sugiere que la inflación se situaría en el entorno de 7,3%, lo que supone una corrección bajista en relación a los relevamientos anteriores. De cara a 2024, la inflación tendría una desaceleración adicional que llevaría el registro interanual hasta 6,8%. En efecto, los agentes consultados no esperan que la inflación ingrese dentro del rango meta del BCU en los próximos 24 meses (cabe recordar que el techo del rango se modificó en setiembre, pasando de 7% a 6%). En este sentido, la visión de los analistas es menos optimista que la del gobierno, que preveía una convergencia hacia el rango de cara a 2024; 5,8% es la proyección oficial para ese año, según se desprende de la última Rendición de Cuentas.

Por su parte, debe tenerse presente que la mirada de los empresarios sobre la marcha futura de los precios es la menos optimista de las tres, en tanto consideran que la inflación no se moverá del entorno del 9% en los próximos dos años. Esto es lo que surge de la encuesta de expectativas empresariales divulgada por el Instituto Nacional de Estadísticas semanas atrás. Complementando este insumo, la mayoría de los empresarios consultados por la consultora Exante en el marco de su relevamiento semestral de expectativas esperan una inflación mayor a 8% de cara a este año.

Puntualmente, 37% de las respuestas ubican la variación de los precios entre 8% y 9%. El 17% la estiman entre 9% y 10%, y apenas un 0,7% visualiza que el aumento de los precios superará el 10%. Asimismo, sólo un 18% de los encuestados considera que la inflación se encontrará dentro del rango meta considerando un horizonte de tres y cuatro años.

El BCU aumentó nuevamente la tasa de interés

En la frontera donde confluyen las perspectivas de actividad y de precios se aloja uno de los puntos de mayor controversia que ha tenido la discusión económica durante los últimos meses: la tasa de referencia de la política monetaria y sus movimientos.² Cabe recordar que esta tasa de interés constituye el instrumento que gestiona el BCU a efectos de cumplir con sus objetivos, y podemos entenderla -simplificando la cuestión- como si fuera el “precio del dinero”.

Los sucesivos aumentos de esta tasa en el último año, que han estado orientados a contener la inflación, son vistos como responsables de la caída del tipo de cambio y la pérdida de competitividad asociada. Por eso las críticas, en particular desde la Unión de Exportadores, han estado dirigidas hacia el BCU y su estrategia de manejo de tasas. En definitiva, lo que subyace detrás de esta problemática es cómo se reparten los costos de reducir la inflación en el tiempo. ¿Cuánto estamos dispuestos a sacrificar en materia de actividad económica para llevar la inflación a registros más bajos?

Este es un dilema de alcance global, que además protagonizó los debates en torno al rumbo que debería tener la política económica en un contexto de enfriamiento de la actividad con niveles de inflación que son históricamente altos. ¿La política monetaria debe aflojarse para apoyar el crecimiento o debe seguir siendo restrictiva para torcerle el brazo a la inflación?

Al margen de la discusión, el BCU anunció el viernes un nuevo incremento para su tasa de referencia, en este caso de 25 puntos básicos. Con esto, la tasa queda en 11,5%. El comunicado del Comité de Política Monetaria (Copom) destaca que la “inflación anual se ubicó en 8,46% en noviembre, casi un punto y medio porcentual por debajo de la medición más alta del año (9,95% en setiembre), marcando una convergencia más rápida que la esperada en el Copom anterior”.

De esta manera, el BCU continúa profundizando el sesgo contractivo de su política monetaria comenzado en agosto de 2021. “Si bien en el contexto actual no se avizoran nuevos aumentos de la tasa de interés, el comité continuará con el monitoreo de la situación local e internacional con el objetivo de asegurar que tanto la inflación como sus expectativas converjan al rango meta hacia el final del horizonte de política monetaria”, concluye el comunicado.

Complementando esta perspectiva, la encuesta de expectativas del BCU anticipaba que la tasa de interés se ubicaría en 11,75% en enero y luego bajaría sin pausas: en mayo estaría en 11,5% y en noviembre en 10,75%.