La crisis infame

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Los marineros de alta mar la llaman “la ola asesina”. Se trata de una monstruosa anomalía de la mecánica de fluidos oceánicos, una enormidad que se destaca en medio del mar por muy embravecido que esté. Nada supera a “la ola asesina”; incluso los petroleros o los buques cargueros más pesados le temen. Si se confirma la conjunción de tendencias, tanto financieras como económicas que actualmente están en marcha, quizá pronto nos enfrentemos a algo equivalente. Las crisis financieras anteriores procedían de un único compartimento bien identificado: los créditos hipotecarios titulizados, en el caso de la crisis de las hipotecas subprime en 2007-2008, las acciones de las empresas puntocom, en el caso del colapso de Internet en 2000-2001. Aquí, la alarma suena en los cuatro puntos cardinales del planeta de forma simultánea. Mientras tanto, en Estados Unidos, un poder político desquiciado está fabricando de la nada una gigantesca crisis petrolera en el estrecho de Ormuz, de la que resultará una combinación particularmente violenta de recesión global e inflación. Se busca una conjunción de planetas similar a la peor de la historia del capitalismo, sin encontrarla.

Al principio, es la historia eterna de las finanzas desde que fueron desreguladas: lanzar en algún lado una innovación que permita que los agentes eludan las regulaciones vigentes; ver cómo se desarrolla una burbuja de beneficios fabulosos; hasta que por supuesto la burbuja estalla y acarrea una crisis enorme que repercute en la economía real; ser rescatados por el poder público; aceptar con resignación las (pocas) nuevas regulaciones resultantes; inventar una nueva ocurrencia que permita evadirse otra vez; volver a empezar, indefinidamente. La crisis de las hipotecas subprime puso la titulización en el centro de la escena (mala idea, claramente). Con los bancos salvados, las finanzas se dieron vuelta para pulir un nuevo artilugio en algún rincón oscuro: el crédito privado, ni más ni menos.

El crédito privado consiste, en un principio, en un préstamo directo. Un préstamo que no es un crédito bancario ni un bono emitido en el mercado de capitales. Este intercambio, en tanto se desarrolla entre agentes privados no financieros, está al margen de cualquier regulación. La industria financiera vuelve a aparecer en el horizonte de la mano de fondos especializados que reinstauran la figura del mediador: aspiran a captar el ahorro de inversores ricos para repartirlo por medio de una cartera de prestatarios privados debidamente “seleccionados”. Que haya empresas que prefieran endeudarse mediante un crédito privado antes que con un banco o emitiendo bonos solo puede indicar dos cosas: que son empresas medianas (que reglamentariamente no tienen acceso al mercado de capitales) o bien que su estado de salud financiero es... debatible, digamos. La ventaja en el segundo caso es que deben pagar tasas de interés muy recargadas con primas de riesgo, extremadamente rentables para los inversores-acreedores en el otro extremo. Pero también hay un inconveniente: la iliquidez. Al contrario de los préstamos hipotecarios de la época de gloria de las subprime, estos créditos no están titulizados, es decir que no se pueden volver a vender ad libitum en el mercado. Los inversores-acreedores, y los fondos que actúan en su nombre, están “estancados” hasta que venzan los créditos (por lo general, entre cinco y siete años). Es por eso que los fondos fijan un límite a los retiros (redemptions, en inglés financiero) que pueden efectuar los inversores-clientes: generalmente un cinco por ciento de sus activos por trimestre.

Mientras todo va bien, nadie tiene nada que objetar: los gestores gestionan, los prestatarios pagan y los clientes cobran. Por desgracia, no siempre va todo bien. En el universo de la deuda, el veneno es el default, cuando empieza a salirse de los valores “habituales” en los que se basan las hipótesis de riesgo. Aun así, es precisamente lo que está ocurriendo. Al principio es anecdótico: empresas de la industria automotriz, un fabricante de repuestos, un concesionario, es decir, completos desconocidos. Y, sin embargo, así empiezan todas las crisis financieras: con bancarrotas que quebrantan la moral. Ahora bien, la gente desmoralizada empieza a replantearse las cosas. En este caso, decir que hay motivos es quedarse corto. En efecto, alrededor del 30 por ciento de los fondos de crédito privado están invertidos en software, justo cuando se anuncia que los asombrosos avances de la inteligencia artificial (IA) van a arrasar con dicho sector. En un instante, la reconsideración se convierte en angustia existencial. Y enseguida tenemos a los inversores, muy nerviosos, golpeando la puerta de los fondos de crédito privado para recuperar su dinero. Mala suerte, el telón ya bajó: cinco por ciento y nada más. Sin embargo, exigen mucho más. A principios de marzo, un puñado de fondos prominentes recibieron solicitudes de retiro que iban del nueve por ciento (en BlackRock) al 14 por ciento (en Cliffwater). Dos meses más tarde, uno de los fondos de Blue Owl enfrentó solicitudes del 22 por ciento. El otro... del 40 por ciento.

Carrera por el efectivo

En teoría, a los inversores-clientes no les queda otra que sentarse y llorar: firmaron un contrato, había que tomarse más en serio la letra chica. Desde un punto de vista legal, los fondos pueden aferrarse a la cláusula del cinco por ciento y no soltar nada. Sin embargo, ya se empieza a sentir que todo este asunto se está complicando. A fines de 2025, antes incluso de descubrir los prodigios de la IA, las grandes revisiones ya estaban en marcha y empezaban a prever que las tasas de default para los activos subyacentes del crédito privado se alejaban del reconfortante tres o cuatro por ciento para dirigirse hacia un seis por ciento (Fitch);¹ a principios de 2026, UBS anticipaba un “escenario pesimista” del... 15 por ciento (Bloomberg, 25 de febrero). Y esto sin tener la más mínima idea de lo que ocurriría después, entre la IA y una pequeña guerra del Golfo. Actualmente, todo el sector sabe que va a tener que vérselas con oleadas de redemptions y tendrá que decidir cómo resuelve este dilema: o satisfacer las solicitudes, pero a riesgo de que quiebren los fondos, o bajar el telón, pero entonces el riesgo de quiebre se cierne sobre los clientes, con total certeza de que jamás van a poder recuperarse, ni ellos ni todos los que observaron, y meditaron, el espectáculo.

Es que la posibilidad de volver sin contratiempos a la liquidez cuando aumenta la incertidumbre (o la certeza...) de una coyuntura adversa es absolutamente crucial. Warren Buffett lleva dos años convirtiendo en efectivo todas las posiciones de su fondo: ahora se sienta en la cima de una montaña de 385.000 millones de dólares que ya no corren el menor riesgo y puede esperar el desarrollo de los acontecimientos con total seguridad.² La inversión en el crédito privado es la antítesis de esta estrategia: con sus ahorros bloqueados tras el muro contractual, los clientes no tienen más opción que contemplar de forma pasiva cómo pierden valor mientras el default de los activos subyacentes aumenta. Y, lo peor, sin posibilidad alguna de acceder de urgencia a su capital en caso de que ellos mismos sufran riesgos de liquidez. Imposibilidad que sin duda va a ocurrir, teniendo en cuenta cómo viene evolucionando la situación. La iliquidez es el veneno de las finanzas desreguladas y su propagación es fulminante, porque la carrera para volver al efectivo no se detiene cuando se topa con un muro, se redirige de inmediato hacia otro sitio donde crea que puede encontrar mejores condiciones de desinversión. Para empezar, dentro del mismo sector del crédito privado, donde algunos fondos relativamente sanos –como el CTAC de Carlyle– se enfrentan a redemptions que no se veían venir y que son simplemente el efecto remanente de solicitudes de retiro rechazadas en otro lado.³ Es evidente que la búsqueda desenfrenada de liquidez está destinada a volverse hacia otros tipos de activos. Y lo mínimo que puede decirse es que, en todo caso, a la mayoría de ellos tampoco les está yendo muy bien.

Al respecto, James Jamie Dimon –el presidente y director ejecutivo (CEO) de JP Morgan– se refiere de modo discreto al fin de un “ciclo de crédito”.⁴ “Ciclo de crédito” quiere decir “orgía de la deuda privada”. Donde todos los segmentos están empezando a encender señales de alarma: los créditos titulizados del sector inmobiliario comercial o los de las deudas de particulares (créditos para comprar autos, deudas estudiantiles, tarjetas de crédito) registran tasas de morosidad (delinquency), precursoras del default hecho y derecho –perfectamente comparables con los niveles históricos de las hipotecas subprime de 2007–. Ni hace falta decir que estos sectores, que por sí mismos ya están al borde del colapso, no van a recibir bien los efectos remanentes de una carrera hacia la liquidez proveniente de otros ámbitos.

El ouroboros financiero

Finalmente, está la propia IA, y ya no como solvente del crédito privado. La IA que, una vez más, no está del lado de la “capitalización bursátil”, sino del lado de la “deuda”. Más vale decirlo directamente: el panorama se está volviendo monstruoso. Las sumas invertidas no tienen precedentes: corresponden por sí solas a un tercio del crecimiento estadounidense. Para la IA, el boleto de entrada se mide en billones de dólares. Morgan Stanley prevé que el sector va a quemar tres billones entre 2025 y 2029.⁵ Pero ¿de dónde salen? Como de costumbre, del repertorio más sórdido de la ingeniería financiera, empezando por rondas de financiación extrañamente circulares. Así, el 31 de marzo –apenas antes del 1º de abril, el día de las bromas en Estados Unidos [similar al día de los inocentes en Uruguay]– OpenAI concluyó una recaudación de recursos propios (equity) fuera de toda norma, por 122.000 millones de dólares. Amazon contribuyó con 50.000 millones y, a cambio, OpenAI se comprometió a contratar servicios por 100.000 millones de dólares en la nube de Amazon Web Services (AWS).⁶ Mientras tanto, OpenAI y AWS hacen cuantiosos encargos de microchips a Nvidia. A su vez, este último aportó 30.000 millones de dólares a la ronda de financiación de OpenAI. Las relaciones de equity se transforman en relaciones de clientela y viceversa, los compromisos de inversión se devuelven mediante órdenes de compra y las compras generan nuevas inversiones, en una figura global que se parece menos al esquema Ponzi (citado constantemente, con o sin razón) que al ouroboros: la serpiente circular que se muerde la cola. Basta con un corte en cualquier lado y la cámara de aire se desmorona en el acto.

De hecho, las posibilidades de corte no faltan. El ouroboros no solo opera en materia de equity, sino también en materia de deuda. Así, OpenAI logró esta proeza de endeudar a sus socios para crear las infraestructuras de su propio desarrollo, a cambio de comprometerse a efectuar compras en el futuro; suma total: 100.000 millones de dólares.⁷ Según el Banco de Pagos Internacionales (BIS, por su sigla en inglés), nuestro amigo, el crédito privado, invirtió 200.000 millones en el sector.⁸ JP Morgan estima su propia participación en un billón y medio.⁹ Todo el edificio se apoya sobre el horizonte temporal de materialización de los beneficios, señalado por el propio Sam Altman para OpenAI: 2030. Asumiendo una especie de despegue acelerado, ya que pasaría de una facturación actual de 20.000 millones de dólares a 200.000 millones en 2030. Casualmente, los analistas de HSBC no ven con tanta claridad los beneficios que anuncia Altman; más bien, prevén un déficit persistente del orden de 200.000 millones de dólares, debido a gastos informáticos astronómicos (que ascenderían a un total de 1,4 billones para 2033) y alquileres de data centers por 620.000 millones.¹⁰ Es normal que leer estas cifras nos genere un poco de vértigo. ¿Cómo no sentir escalofríos ante las perspectivas de sostenibilidad financiera de una campaña tan temeraria? ¿Cómo no preguntarse por la capacidad del sistema financiero de soportar un riesgo tan colosal durante un período tan largo? Un solo fallo en los plazos estimados de rentabilidad o en las etapas de refinanciamiento, y todo vuela por los aires. Y eso sin tener en cuenta posibles percances. Ahora bien, decir que existen “percances” sería quedarse corto: más bien caen en picada como escuadrones de aviones caza.

Efecto rebote

Allí estábamos, en efecto, cómodamente instalados, observando cómo la autoclave de las finanzas iba aumentando solita la presión, sin válvula de escape, cuando la curiosa mezcla de estupidez estratégica y pura demencia que reina en la Casa Blanca vino a hacer su pequeña contribución al estado de cosas. La decisión de la guerra contra Irán, su completa irracionalidad, la magnitud de los daños que va a provocar, el casi suicidio del imperio estadounidense: todo eso será materia de estudio para los historiadores. En cambio, no hace falta tomar distancia para percibir desde ahora el completo hundimiento del crecimiento mundial, concentrado en un único punto que era preferible no importunar: el estrecho de Ormuz. Frente a todas las evocaciones poéticas sobre la inmaterialidad, la nube o la digitalización, la casualidad nos brindó la oportunidad de recordar lo que realmente importa en última instancia: la energía. En realidad, es muy simple: sin energía, no hay nada. Ni el más mínimo movimiento, ni de los autos, ni de las mercancías (que todavía no pueden transferirse por fibra óptica), ni de los procesos industriales, ni de los electrones en los cables de los data centers. Desde principios de abril, y sin perjuicio de los acontecimientos futuros, el director general de la Agencia Internacional de la Energía (AIE) habla de un shock petrolero sin precedentes (Reuters, 7 de abril). Y todavía no acabamos de desgranar sus consecuencias.

En primer lugar, ya que hablábamos de IA, está la enorme explosión de sus gastos energéticos. HSBC, otra vez, estima en 36 gigawatts el consumo eléctrico de OpenAI de acá hasta el fin de la década: algo en el medio entre las necesidades energéticas de los estados de Florida y de Texas. Detalle gracioso: este cálculo se remonta a noviembre de 2025 y las proyecciones de rentabilidad del famoso horizonte 2030 estaban basadas en los costos de esa época. Justo hablábamos de la posibilidad de “percances”: pues aquí tenemos uno y bastante grande. Sin contar todos los otros, que nadie había siquiera imaginado. El helio, por ejemplo, ¿quién hubiera pensado en el helio antes de las primeras bombas en Irán? Sin embargo, habría hecho falta, porque el helio es un elemento esencial para fabricar microchips. Microchips que los distintos actores de la IA engullen de a semirremolques enteros (varios cientos de miles por data center). A mediados de marzo, cerca de un tercio de la producción de helio estaba perdido.¹¹ Menos helio significa menos microchips, menos microchips significa menos capacidad de procesamiento y, por tanto, menos ganancias... y entonces se sacude todo el castillo de naipes financiero de la IA.

Sin contar todo lo demás. Un shock energético de semejante magnitud –incluso si el estrecho de Ormuz volviera a abrirse ahora mismo– está destinado a arrojar la economía actual a una mezcla de recesión y de inflación capaz de enloquecer a cualquier banco central, ya que la primera acarrea una baja muy fuerte de las tasas de interés, mientras que la segunda causa precisamente lo contrario. Y no hay motivos para descartar la posibilidad de pura y simple escasez, y no solamente de nafta para los autos o de combustible para los aviones: en realidad, el bloqueo de Ormuz genera una dislocación de las cadenas de suministro neurálgicas. La producción de fertilizantes (a falta de compuestos nitrogenados), la de plásticos o medicamentos, el tratamiento electroquímico del cobre, del níquel, del uranio: todo espera fuera de Ormuz y queda paralizado si nada sale de allí. La magnitud de las consecuencias industriales de este cierre apenas se puede imaginar. China, por su parte, ya prohibió la exportación de ácido sulfúrico.

Reacción en cadena

Dos crisis autónomas en un principio, la crisis financiera y la económico-petrolera. Pero peor aun: el sistema explosivo de sus interacciones, como una tercera crisis superpuesta a las otras dos. Recapitulemos: en las finanzas, tres segmentos en plena pérdida de estabilidad solo estaban esperando un golpecito para derrumbarse justo cuando les caen encima varios bloques de hormigón. 1) Tanto por el gasto energético como por la disponibilidad física de sus componentes (microchips y otros), la IA ve cómo se derrumban las operaciones que sostenían sus frágiles esperanzas y todo su entramado queda amenazado con la ruina. 2) En el crédito privado, ya era estridente la alarma alrededor de las tasas de default que empezaban a superar los valores aceptables. Pero eso no es nada comparado con la hecatombe que va a asolar a las empresas prestatarias bajo la violencia del shock recesivo. 3) Hablando de hecatombe, la de los hogares promete ser igualmente terrible, y sus diversas deudas, reamasadas en productos titulizados, también parecen estar “volviéndose subprime”.

A todo esto se suma... 4) Los mercados de acciones, la última rueda del carro, van a terminar por caer también. Lo que significa que... 5) Entre el desastre de, por un lado, casi todos los segmentos de la deuda privada (obligaciones, créditos privados, deuda titulizada o estructurada) ante los golpes de la recesión y, por el otro, el de las acciones, el tsunami de pérdidas vendrá de todos los frentes, sin ningún lugar donde refugiarse o reconstruirse (excepto el efectivo, pero para eso había que salir antes, ahora es demasiado tarde). 6) Ni siquiera el segmento de los títulos públicos podrá salvar a nadie, pues decir que los déficits y las deudas van a explotar es quedarse corto, incluso en Alemania y Estados Unidos. Y eso suponiendo que la perspectiva de inflación y de subida de las tasas de interés no provoquen antes un crack, como una especie de aperitivo o de detonador, que venga a ocupar el primer plano y se robe el protagonismo de la crisis principal. En todo caso, la moraleja es clara: los “activos sin riesgos” ya no existen. Por último, en mitad de toda esa convulsión... 7) Los bancos, que tienen compromisos en todas partes.

Y que son el perfecto eslabón de transición para hablar del efecto rebote: de las finanzas hacia la economía. El esquema general de una crisis financiera que implica a los bancos es de un clasicismo inalterable. Así como asumieron riesgos insensatos durante la fase ascendente, así mismo cierran el grifo del crédito, pero del todo, cuando llega la recesión. Y la economía queda estrangulada. Sabemos a qué atenernos, porque el episodio de las subprime encadenó uno tras otro el crack, la contracción del crédito y la recesión. Por dar un solo ejemplo, el cierre de todos los créditos, y más ampliamente de todas las soluciones de endeudamiento, debería tener un fuerte impacto en el sector de la IA, que, como ya vimos, tiene necesidades de refinanciamiento a mediano plazo particularmente tensas. Caída de los bancos y del crédito privado y, por ende, caída de la IA; y por ende caída de los bancos y del crédito privado; y por ende... viva la “economía de mercado”. Digámoslo claramente: las subprime desbocadas eran un grupito de aficionados al lado de lo que se viene.

Sería una gran alegría equivocarse y quedar como un estúpido dentro de algunos meses. Pero si el escenario presente es correcto –y aunque no lo sea, incluso ahora ya es demasiado plausible–, nos dirigimos hacia una situación inédita. Una crisis nuclear, sin mal juego de palabras, donde todos los componentes se potencian mutuamente en una reacción en cadena, pero sin barras de grafito. La magnitud de las consecuencias sociales es difícil de imaginar. Despidos en masa, quiebras personales o empresariales, inflación, o peor, escasez.

Por supuesto, todo parece suspendido en torno al factor “Donald Trump” [presidente de Estados Unidos]. De forma evidente, cualquier tipo de “resolución” en el Golfo será aplaudida en el sector financiero. Y por la embriaguez del alivio, todo puede volver a como estaba antes. Excepto que no: “antes” ya se habían acumulado –independientemente del Golfo o de Donald Trump– tensiones enormes, las del crédito privado o de la IA, en camino hacia su punto crítico, y más que suficientes para activar el mecanismo recesivo del crack y de la contracción del crédito, al que de todos modos se suman los daños permanentes que ya sufrió la cadena del petróleo. Ahora bien, con la misma fatalidad imparable, los tsunamis financieros engendran los del desastre social. Entonces, el que se avecina promete ser terrible, quizá de proporciones nunca antes vistas si el peor escenario se hace realidad; quizá incluso al punto de sacar a la población del umbral de tolerancia que hasta ahora la hacía aguantar de modo estoico todos los accidentes del capitalismo globalizado. Son las condiciones en las que surgen situaciones políticas.

Una situación política acá sería que las enormes tensiones de la crisis financiera no solo se transfieren a la “economía”; y después de la “economía” a los individuos, que son como la barrera (o el callejón sin salida) del proceso, y que, cada uno por su lado, cargan con todo ese peso en la espalda (a modo de sufrimiento). Una situación política levanta la barrera y crea una salida, una solución de drenaje de las tensiones por fuera del cuerpo individual, hacia el espacio de la lucha y la furia colectivas. Si la crisis tiene la magnitud que se le anticipa, va a ser una avalancha torrencial, furiosa, cargada además con el recuerdo de los bancos que hubo que salvar en 2008, pero también de 40 años de agravios acumulados de parte del neoliberalismo, los ricos, las finanzas, los patrones: del capitalismo.

Una ventana histórica

Son las condiciones en las que se abren ventanas históricamente inauditas, en las que se vuelve posible hacer todo lo que el manto de poder del capital –y del Estado, convertido en su servidor– normalmente impide hacer, en las que se vuelve posible sacudir todo: los mercados financieros que eliminan cualquier política económica que no les convenga a fuerza de tasas de interés punitivas; los patrones dispuestos a sabotear el crecimiento económico antes que a tolerar un gobierno de izquierda; los medios de comunicación burgueses que presentan la “tasucha Zucman” [propuesta del economista francés Gabriel Zucman de grabar con el dos por ciento anual las fortunas netas de más de 100 millones de euros] como si fuera comunismo. En estas situaciones en las que el colapso de la legitimidad que reivindica el capital se lleva puesta en el mismo movimiento su soberanía, y en las que todos sus defensores están en retirada, se abre un espacio político enorme, abierto a las fuerzas de izquierda, reconocibles porque saben qué es la izquierda: el proyecto constante de repeler lo más lejos posible la influencia del capital sobre la economía, o mejor, sobre toda la sociedad. Técnicamente hablando, hace tiempo sabemos lo que hay que hacer:¹² desprivatizar y socializar los bancos; reorientar el crédito de manera exclusiva hacia los agentes de la economía real; consecuentemente, cerrar todos los bancos de inversión y todo el circo de sus productos financieros; desvincular los bancos de la circulación financiera internacional y (re)instaurar un circuito de financiación nacional; muy probablemente salir del euro y, a partir de ahí, ver si, tras estar al borde de la muerte en los años posteriores a la crisis de las subprime, será capaz de resistir este choque; gravar inflexiblemente a los ricos, disposición demasiado tiempo postergada. Y todo esto sin descartar otras medidas, si lo dictaminan las afinidades o la necesidad. Cuando todo un sistema tiene esta amabilidad de derrumbarse solo y dejarse rematar a palazos, no nos queda más opción, y esta vez, sinceramente, que sentirnos agradecidos.

Frédéric Lordon, economista, autor de La Crise de trop. Reconstruction d’un monde failli, Fayard, París, 2009. Traducción: Agustina Chiappe.