El índice de precios al consumo (IPC) aumentó 0,4% entre febrero y marzo, dejando el registro interanual en torno a 2,9%. Este es el nivel de inflación más bajo desde agosto de 1956 (2,7%) y la primera vez que la variación del IPC cae por debajo del piso del rango de tolerancia (3%), siendo además el octavo mes consecutivo de incumplimiento en lo que refiere a la meta puntual establecida por el Banco Central (4,5%).
Si bien esta moderación adicional de la inflación era esperable para el primer semestre del año, la intensidad de la caída fue mayor de la prevista, en particular durante marzo. No obstante, la dinámica de los precios se revertiría en los próximos meses y la inflación comenzaría a converger hacia la meta, aunque el escenario internacional continúa introduciendo incertidumbre para calibrar adecuadamente la velocidad que podría tener este proceso.
Por un lado, el estallido de la guerra en Medio Oriente revirtió la tendencia de debilitamiento que venía mostrando el dólar a nivel global. Medido a partir del índice DXY, que contrasta el valor del dólar con relación a una canasta de monedas fuertes, el dólar se ha venido fortaleciendo de forma generalizada desde hace un mes y, dada la escalada reciente del conflicto, este proceso podría intensificarse. Al momento, este parece ser el escenario más probable, dado que los últimos mensajes que publicó Donald Trump en su red social no parecen sugerir una desescalada rápida de las tensiones (“Abran el maldito estrecho, bastardos locos, o vivirán en el infierno”).
En clave uruguaya, esto supone presiones adicionales al alza sobre el tipo de cambio, que cerró el miércoles arriba de los 40,5 pesos por dólar. Si esta tendencia se mantiene, el componente transable de la inflación (que recoge la dinámica de los precios de la canasta que son sensibles a los vaivenes del dólar, en tanto constituyen productos que se exportan o se importan) comenzará a subir nuevamente, empujando la medición global. Como referencia, los aumentos de este componente han estado por debajo del 2% anual durante el primer trimestre, casi cuatro puntos porcentuales por debajo de los incrementos correspondientes a la inflación no transable (que han estado más cerca del 6% que del 4,5%).
Por otro lado, el aumento del precio de los combustibles (que por ahora ha estado amortiguado por las medidas recientemente adoptadas) y de algunos alimentos (afectados por el aumento de los fertilizantes) empujará la inflación en el mismo sentido, ejerciendo presiones sobre el resto de los precios internos vía insumos e incrementos de costos.
Si la guerra se extiende o se intensifica, parece difícil sostener estas medidas de contención, que suponen un costo mensual de 30 millones de dólares al mes. No se trata solamente de la compleja situación fiscal, sino de que estas medidas tienen también un sesgo regresivo dado que el gasto en combustibles está concentrado en los hogares de mayores ingresos (especialmente la nafta).
En suma, ante el devenir de los acontecimientos en Medio Oriente, el repunte inflacionario previsto para la segunda mitad del año podría anticiparse y ser más intenso de lo estimado hace unos meses: precios más altos de las materias primas (en particular combustibles), dólar más fuerte a nivel global (que empuja hacia arriba los precios transables) e incremento de costos e insumos (que constituyen los efectos de “segunda fase” asociados a los primeros dos factores).
Política monetaria
En este contexto, la política monetaria del BCU sería menos expansiva durante el segundo semestre (es decir, la tasa de interés se mantendría o, en todo caso, volvería a subir), luego de los fuertes recortes que se sucedieron durante los últimos meses en un contexto de inflación y tipo de cambio a la baja.
En efecto, el escenario actual y las perspectivas sugieren la reversión de ambos procesos, con el consecuente impacto sobre las expectativas inflacionarias. Cabe tener presente, no obstante, que la desaceleración de la actividad tampoco habilitaría que la política monetaria vuelva al terreno contractivo para contener esas expectativas ante el repunte previsto de la inflación.