Diego Labat: “Uruguay está en un momento en el cual tiene todas las condiciones para dar un salto y jugar en otra cancha”

Con un sistema financiero sólido que, a diferencia de otras crisis, ha sido parte de la solución y no del problema, sus principales objetivos son reducir la inflación, avanzar en la desdolarización de la economía y continuar incorporando tecnología para profundizar el desarrollo del sistema.

¿Cómo evalúa la reacción de los principales bancos centrales ante la crisis?

Reaccionaron con medidas fuertes y han tenido resultados razonables desde el punto de vista de sostener la actividad y evitar lo que pudo haber sido una debacle. Lo que sí que reaccionaron con las medidas conocidas, y un contexto como este lo que tiene es mucha incertidumbre. A veces, si uno ve las reacciones de los bancos centrales, podría haber hasta una sobredimensión en cuanto a la respuesta, tal vez por temor a equivocarse.

¿Eso deja un escenario similar al que se configuró después de 2008 en materia de tasas de interés y dólar?

Creo que sí. Se está viendo una debilidad global del dólar, aunque hay que ver cómo continúa la pandemia. Creo que la salida de la vacuna va a empezar a dar cierta certidumbre sobre el control del foco, que es lo que hoy no sabemos. Hoy la crisis está relativamente controlada, o por lo menos hay control de daños. Lo que puede suceder, que es el miedo que tenemos, es que aparezca un foco más fuerte y se pierda el control en algunos lados. En la medida en que la vacuna avance debería dar cierta calma. Sin embargo, es un mundo que nos deja un montón de ruido, con una guerra comercial y niveles de tasas que se han mantenido muy bajos por demasiado tiempo. Hay una serie de cosas que todavía el mundo está discutiendo, porque estamos ante un escenario donde todos, incluso la propia teoría, está impactada. Aún le cuesta leer la foto.

"A diferencia de otras crisis, en esta ocasión el sistema financiero no ha sido el problema, sino parte de la solución".

¿Cómo encontró la crisis sanitaria el sistema financiero uruguayo?

Lo encontró muy sólido, con niveles de solvencia y liquidez muy buenos y con baja morosidad. A diferencia de otras crisis, en esta ocasión el sistema financiero no ha sido el problema, sino parte de la solución. Sin embargo, lo encontró con algunos debes, que pasan por la falta de desarrollo en algunos aspectos. Por ejemplo, el porcentaje de créditos sobre el PBI es el mismo que teníamos en 2002. Es cierto, tenemos otro PBI y el crédito creció, pero no lo hizo más allá de eso. En eso ranqueamos mal en el mundo y creo que ahí hay un desafío. En el sistema de pagos también tenemos una agenda que venimos corriendo de atrás. Eso podría haber dado una mano mayor en la pandemia. Mi idea es trabajar en una agenda más fuerte con eso. Pero tenemos un sistema sólido, y en eso podemos estar tranquilos que la confianza está firme.

En un sentido más amplio, ¿cómo encontró la economía?

Entramos en la pandemia con algunas debilidades en otros indicadores macro. Es decir, nos agarró después de unos años de enlentecimiento económico, con crecimientos muy bajos que pegaron en unas cuantas variables, como el empleo o el costado fiscal. Creo que no nos agarró en el mejor momento. Cuando llegó la pandemia estábamos en un punto de inflexión, donde Uruguay tenía que hacer una serie de correcciones macroeconómicas.

¿Cómo evalúa las medidas que se han tomado desde la institución para mitigar el shock?

Entiendo que la reacción fue adecuada. Tomamos tres ejes de medidas. El primero refiere a cuestiones operativas. El BCU tomó una serie de medidas para que las sucursales permanecieran abiertas, para que existieran protocolos de actuación, etcétera. Eso en otros países no necesariamente ocurrió. El sistema financiero respondió operativamente a todas las necesidades de los uruguayos. Pienso en los bancos, pero también en las redes de cobranza. El segundo eje refiere a medidas normativas para facilitar que los bancos pudieran, por ejemplo, postergar plazos o tomar ciertas garantías. Esto estuvo muy enganchado con otras medias que tomaron desde el Poder Ejecutivo y desde el Banco República, lo que tratamos de hacer fue acompañar. Por último, el tercer eje pasó por inyectar toda la liquidez que fuera necesaria para evitar que hubiera restricciones. Como he dicho, ofrecimos condiciones monetarias que no le impusieran ninguna restricción a la economía. Creo que los resultados fueron buenos, el crédito fluyó. En algún momento uno tenía miedo de que hubiera una contracción del crédito, pero no sucedió. La cadena de pagos se sostuvo razonablemente bien. No digo que eso haya sido exactamente por las medias, porque también la situación de la economía fue mejor de lo esperado en marzo. Pero las medias ayudaron a que eso fluyera. Para poner un ejemplo, cuando uno mira las estadísticas de cheques, el mes más complicado en materia de cantidad de cheques devueltos fue febrero. Creo entonces que la reacción fue adecuada y los resultados razonables. Obviamente, no es que estemos en el mejor de los mundos, porque la pandemia nos pegó. Pero estoy cómodo y confortable con la actuación.

¿Cómo evalúa el panorama de actividad hacia adelante?

El resultado de la pandemia no es neutro. El país se pierde dos años, pero yo soy optimista de que el nivel de actividad se va a retomar relativamente rápido. Creo que el punto de inflexión ya pasó y que la actividad está retomando. Por supuesto que con algunos sectores más heridos que otros. Muchas veces las expectativas no sólo miran cuestiones absolutas, sino cuestiones relativas. La propia resolución de Uruguay en la pandemia hace que estemos mejor que otros en el vecindario, y eso debería ayudar a reimpulsar la actividad.

¿Qué sectores ve traccionando la recuperación?

Creo que el sector exportador va a traccionar. Después hay otros que también pueden empujar, como la construcción y el sector de tecnología. Es decir, hay sectores que tienen dinámica y a los que esta diferenciación de Uruguay debería darles alguna diferenciación mayor, sobre todo en el mundo. Notoriamente los transables van a traccionar, pero algún otro también va a ayudar.

Ha mencionado que la inflación es elevada en perspectiva internacional, ¿por qué entiende que Uruguay no ha logrado converger a esos niveles?

Explicaciones pude haber muchas. Haber vivido inflaciones de 70% o 100% nos ha llevado a pensar que una inflación de 8% está bien. Pero cuando empezamos a mirar ranqueamos muy mal en la tabla. Hoy no cumplimos con el rango meta, pero aun si cumpliéramos, estaríamos entre el 20% de países con inflación más alta. Creo que no hay una visualización en la sociedad del efecto de la inflación, sobre todo en los sectores más vulnerables. Es un camino que hay que recorrer porque tranca el desarrollo. Tranca el desarrollo del mercado de pesos y tranca inversiones que podrían darse y que no se dan. Es decir, hay un montón de beneficios que quizás la sociedad no visualiza, tal vez porque vivimos con inflaciones de 60% y a la luz de eso 8% no está tan mal. Pero hay que ser conscientes de que el país está pagando un costo por eso. Nuestra idea es poner el foco en eso, bajo el entendido de que es una tarea pendiente para el país.

"La primera cosa que tenemos que hacer es tener políticas consistentes. Tenemos una institucionalidad monetaria en que se podría mejorar la independencia del BCU. En ausencia de eso, hay que insistir mucho en la coordinación y la consistencia de la política fiscal, monetaria y de ingresos".

¿Cuál es la estrategia para bajar la inflación en un horizonte razonable?

El punto clave es la construcción de credibilidad, porque de alguna manera uno entra en un círculo vicioso en el cual no puede bajar la inflación, y como no la puede bajar, indexa, y como la indexa no la puede bajar. La primera cosa que tenemos que hacer es tener políticas consistentes. Tenemos una institucionalidad monetaria en que se podría mejorar la independencia del BCU. En ausencia de eso, hay que insistir mucho en la coordinación y la consistencia de la política fiscal, monetaria y de ingresos. Cada sector del gobierno tendrá que dedicarse a lo que se tiene que dedicar. Pero lo que hay que lograr es una coordinación que haga que esas políticas sean consistentes. Una vez logrado eso, el BCU cuenta con las herramientas como para hacer una política monetaria que apunte a bajar la inflación y sea creíble. He insistido mucho en la transparencia, mostrando a los agentes cuáles son los modelos, qué es lo que proyectamos, cuál es el camino y en qué senda vamos a poner el instrumento. Seguramente cuando el Poder Ejecutivo mande el mensaje de presupuesto esa consistencia va a empezar a verse.

Pensando en esa consistencia, ¿bajar la inflación muy rápido no resigna una herramienta desde el punto de vista fiscal?

Ahí importa la definición de “rápido”. Por sobre todas las cosas, creo que hay que empezar a señalizar. Vamos a realizar anuncios sobre la senda que queremos seguir, pero justamente, creo que lo que hay que mostrar es un programa creíble y consistente a nivel de todas las políticas, que tienda a una inflación mucho más baja. Esto no quiere decir que inmediatamente podamos ir al piso del rango, no es en lo que estamos pensando. Hay que evitar caer en la trampa de decir que como esto tiene un costo, entonces no lo hago. La aceleración de la inflación era esperable, con la disparada del dólar y con ciertas expectativas en los precios. Ahora se empieza a desacelerar, quizás por las malas razones vinculadas a la caída de la actividad. Pero la cuestión es, a partir de esa caída, empezar a recorrer un camino de descenso inflacionario en que empecemos a cumplir los anuncios. Eso va a ayudar a salir del círculo vicioso. Esa es la visión, aunque no estamos pensando llegar al piso del rango en seis meses.

Se ha avanzado en la desdolarización pero queda camino por recorrer, ¿basta con bajar la inflación para dar un salto adicional?

La medida central para desdolarizar es tener una inflación en un rango mucho más bajo del que tenemos. No obstante, creo que hay muchas cosas que podemos ir haciendo. Después de 2002 el país tomó una agenda que recoge cuestiones que han ayudado, como la unidad indexada o la normativa prudencial. Es decir, hay mucho camino recorrido, pero todavía hay cosas micro que se pueden hacer. Desde una revisión de los encajes o del desarrollo de algunos mercados de cobertura que hoy soy incipientes, hasta temas más culturales. El propio BCU a veces muestra en su página web cifras en dólares de cosas que se originan en pesos. Eso pasa por lo cultural y a veces se nos escapa. Por ahí también va el camino que tenemos que recorrer. Son cosas que por sí solas no van a resolver el problema, pero que en el conjunto contribuyen a ese objetivo. Lo que está claro es que es un proceso largo. No se puede pensar que de acá a dos años el uruguayo va a borrar el dólar de su cabeza. Sin embargo, es un proceso que nos va a hacer bien como país.

Se anunció un cambio de instrumento para la gestión de la política monetaria, ¿cómo evalúa el régimen actual?

Vuelvo un poco para atrás. La clave para lograr un proceso de reducción efectiva de la inflación está en la construcción de credibilidad. El instrumento seguramente no es el centro. Es decir, cambiar el instrumento no es la solución para eso. Sí creo que, en la formación de expectativas, la tasa puede dar mejores señales a los agentes. Con agregados monetarios uno termina teniendo mucha volatilidad en la tasa, y eso no es bueno para la construcción y el desarrollo de mercados. En una economía como la uruguaya, creo que la tasa es una mejor señal. No vemos el cambio de instrumentos como una solución única, simplemente entendemos que es un mejor instrumento que el que teníamos. La cuestión está en lo que señalaba: construir credibilidad con políticas consistentes. Eso pasa por una mayor transparencia, es decir, por mostrar cada vez más al mercado lo que queremos hacer. Hemos tratado de publicar las minutas de las reuniones del Comité de Política Monetaria desarrollando lo que corresponda. También queremos darles más difusión a los modelos que usamos. De alguna manera, eso debería contribuir a que se entienda cuál es nuestro diagnóstico y a mostrar que el uso del instrumento es consistente con el objetivo que perseguimos. A mí no me gusta centrar la discusión en “el instrumento tendría que ser este o este”, pero sí le veo virtudes a la tasa.

Pensando que el cambio anterior se dio en un contexto similar al que parece configurarse a nivel internacional, ¿en el corto plazo no alentaría operaciones de carry trade?

El principal causante del carry trade es tener un objetivo de inflación demasiado alto. En la medida en que empecemos a converger a inflaciones más bajas, no deberíamos tener ese riesgo. Está claro que es un riesgo a manejar, pero no estamos pensando en ninguna medida restrictiva de los movimientos de capitales, de ningún tipo. Por supuesto que es un tema que siempre hay que mirar, pero buscando los equilibrios y las sendas adecuadas. Que haya apetito por Uruguay es una cosa buena, pero hay que cuidar que eso sea por las razones correctas y no por las incorrectas.

¿La clave está en el timing, entonces?

Sí. De todas maneras, lo que hemos hecho desde que comenzó la crisis es ofrecer condiciones monetarias que no impongan restricciones. Esa fue la premisa que nos motivó durante la pandemia. De acuerdo a nuestro diagnóstico, esa política de liquidez abundante se va a mantener. El cambio de instrumento no cambia ese talante. La curva de tasas ha ido bajando y nos sentimos cómodos con esa baja.

¿Cuáles son las medidas para profundizar el desarrollo del mercado de valores?

Estamos en un proceso que supone la construcción de mesas de trabajo para distintos temas. Lo primero que estamos haciendo, en conjunto con la industria, es una reflexión para conocer dónde estamos parados. No me quiero adelantar con esto porque todavía no llegamos a un documento final, pero Uruguay tiene un mercado de valores que en algunos puntos ha tenido cierto desarrollo. Sin embargo, queda mucho camino por recorrer. Hoy los canales por los cuales los fondos excedentes se canalizan entre agentes pasan mucho por los bancos y no mucho por los mercados. Claramente hay margen para que el mercado de valores se desarrolle como un instrumento para que se encuentren quienes quieren invertir su excedente de fondos y quienes tienen necesidades de acceder a esos fondos. Uruguay tiene décadas de diagnósticos, y creo que hay que pasar a la acción. Hay que apuntar a una estrategia integral y coordinada. Puede pasar por modificaciones en el funcionamiento del propio mercado o por la generación de mayores instrumentos, que pueden ir desde alguna subsidiaria de las empresas públicas que pudiera salir a bolsa o emitir obligaciones hasta el fomento de algunos instrumentos que hoy no están.

De todas maneras, la estrategia que vamos a plantear como gobierno es tratar de generar reglas de juego claras, después los agentes lo tomarán o no. Lo que tenemos claro es que hay espacio. En los últimos años hubo quejas de que era muy oneroso hacer una emisión de obligaciones negociables. Se creó la emisión de obligaciones simplificada y no tuvo resultado. Por eso hablamos de una escalera. Quizás haya que bajar algún escalón para que los posibles emisores se empiecen a animar a subir. Estamos trabajando en un conjunto de medidas que ayuden a llegar ahí. Se está reglamentando la ley de crowdfunding, y ahí el banco tiene una apuesta importante a que eso ayude a dinamizar el mercado.

De nuevo, tiene que ser una estrategia integral y ambiciosa. Hay dos cosas que hay que mirar, que son la interoperabilidad de las bolsas, entre ellas y hacia afuera. Por ejemplo, las AFAP hoy compran la emisión de un fideicomiso y se la quedan hasta que vence. Entonces, si hubiera interoperabilidad de bolsas, quizás haya algún inversor del exterior que en algún momento les dé salida a las AFAP y permita que haya un cierto mercado. Creo que Uruguay tiene que mirar hacia adentro, pero también hacia la región y el mundo. En los últimos años Uruguay cambió su mirada más hacia el mercado interno, y creo que tiene que volver a la región. No hay que tenerle miedo. Lo que no tiene que pasar es ser el sistema financiero regional por malas razones. Es decir, por evadir normas. Tenemos que ser el sistema financiero regional por buenas razones, por ofrecer mejores servicios y mejores precios, por ser más eficientes. Está ese miedo de decir “no quiero ser banca off-shore”, pero creo que hay que tratar de que el sistema sea regional.

Hace unos años se realizó un piloto para la emisión de billetes digitales (e-Peso), ¿cuáles son las perspectivas en ese ámbito?

El e-peso funcionó razonablemente bien. Ahora estamos en fase de mirar cómo sería una segunda etapa, pero no vamos a salir con nada de eso ahora. Sí vamos a salir con algunos cambios en todo lo que tiene que ver con tecnología, en particular con el sistema de pagos. En el tema de la tecnología hay como dos agendas. Los agentes que están hoy necesitan cambiar su forma de trabajo, necesitan incorporar tecnología. Empezando por los bancos, pero incluyendo a todos los agentes del sistema. Además, hay que tener reglas de juego que permitan que entren jugadores de afuera del sistema. Yo en esto soy cuidadoso, pero lo recalco. No sólo que venga un jugador de tecnología a hacer lo mismo. Uno puede pensar “hoy tengo bancos físicos, entonces voy a tener un banco digital”, y esa es una opción de incorporación de tecnología. Sin embargo, también hay que pensar en la incorporación de tecnología como mejora de la infraestructura. Por ejemplo, hay espacio para que surjan empresas que ofrezcan mejores análisis de crédito, empresas que ofrezcan mejores controles de lavado de dinero, mejores certificaciones digitales para que haya menos problemas de ciberseguridad. Es decir, hay todo un espacio para que la tecnología ayude a mejorar el sistema financiero. En ese sentido, creo que la primera premisa es tener un terreno de juego nivelado, sin barreras a la entrada. El sistema de pagos tiene varios ecosistemas, hay gente que usa efectivo, otra que usa tarjeta y otra que paga con transferencias bancarias. De alguna manera, lo que queremos es que esos ecosistemas compitan entre sí y que cada uno use lo que sienta más adecuado. La tecnología debe ayudar a dilucidar eso. Hay que ser muy cuidadosos con lo que yo llamo la neutralidad tecnológica. No tratar de decir para dónde tiene que ir, sino hacer que se desarrolle hacia determinados lugares. Por eso es importante nivelar el terreno. Creo que Uruguay tiene un camino largo para recorrer. Cuando uno mira la comparación con América Latina, quedamos mal parados. Por ejemplo, las transferencias inmediatas existen en Brasil hace 25 años, y nosotros no las tenemos todavía. Hace muy poco acordamos con los bancos y antes de fin de año van a estar funcionando. Hay que empujar para que se incorporen herramientas que existen, pero que no se ponen en práctica. El e-peso podría ser una herramienta, aunque aún no lo tenemos definido.

¿Vamos a tener un indicador mensual de actividad?

Vamos a tener, aunque todavía no tenemos fecha. Ahora anunciamos el calendario para las nuevas Cuentas Nacionales y lo que hay que hacer es acoplar el indicador, que ahora es de uso interno, a esos cambios. Creo que es esencial que todo ese tipo de datos y análisis que se tiene internamente pueda ser divulgado para contribuir a la mejor toma de decisiones.

Con los cambios promovidos en la ley de urgente consideración, ¿no puede haber retroceso en materia de control y prevención del lavado de activos?

Retroceso, no. La única motivación de esos cambios es apuntar a la libertad. Uruguay va a cumplir con todos los tratados internacionales que tiene firmados. Tenemos un informe de Gafilat que tiene un montón de puntos de señalamiento, y lo que vamos a hacer es levantarlos. La agenda es de mejorar, no de ir para atrás. No obstante, creo que, como todo sistema de prevención, molesta a los malos, pero también a los buenos. Hay que ser cuidadosos en la carga que se les pone a estos últimos. Sin miedo, el país tiene que utilizar la tecnología para molestar menos. Muchas veces uno va al banco y le piden mucho papeleo, y eso se puede mejorar mucho.

Hay que apuntar a mayor independencia, con mucho mayor rendición de cuentas. Creo que esa es la reforma más relevante. También creo que el BCU es un ejemplo de institución. Es una institución muy sólida, que tiene recursos técnicos muy adecuados.

¿Qué visión de mediano plazo tiene para el BCU?

Desde el BCU, cuando uno mira hacia adelante, lo que tiene que tener es una visión de sistema financiero. Hay que preguntarse qué sistema financiero quiero, qué política monetaria quiero. A partir de ahí, construir ese BCU. Creo que quizás el mayor desafío es el de la independencia. La idea es impulsar esa discusión. Uruguay debe dar un paso adicional en independencia, teniendo claro que la contracara de eso es la rendición de cuentas. La carta orgánica podría ser más exigente en ese sentido. Hay que apuntar a mayor independencia, con mucho mayor rendición de cuentas. Creo que esa es la reforma más relevante. También creo que el BCU es un ejemplo de institución. Es una institución muy sólida, que tiene recursos técnicos muy adecuados. Por supuesto que siempre hay cosas que corregir, y vamos a trabajar para eso, pero se parte de un estándar que es muy alto.

“Uruguay está en un momento en el cual tiene todas las condiciones para dar un salto y jugar en otra cancha. Muchos de los prerrequisitos están dados y hay que animarse a dar ese salto”.

¿Cuál es el desafío central que tiene el país hacia adelante?

Uruguay está en un momento en el cual tiene todas las condiciones para dar un salto y jugar en otra cancha. Muchos de los prerrequisitos están dados y hay que animarse a dar ese salto. El país tiene una institucionalidad que nos deja siempre bien parados, y lo que tenemos que hacer es los deberes que faltan. El mío es la inflación, seguramente también hay que hacer algún otro arreglo institucional, pero pensando siempre que estamos para dar el salto.