Sobre la política monetaria

El Comité de Política Monetaria (Copom) del Banco Central del Uruguay (BCU) resolvió por unanimidad recortar la tasa de interés, que pasó de 9,25% a 9%. “Este nivel es consistente con la continua reducción de la inflación y de sus expectativas, y mantiene la instancia contractiva de la política monetaria”, señala el comunicado difundido luego de la reunión.

Un poco de contexto

Esta decisión era esperable, dado que las últimas dos mediciones de inflación fueron más bajas de lo previsto y que las expectativas han venido cayendo en todos los relevamientos.

Con respecto al primer elemento, la inflación de junio se ubicó en torno a 4,6%, una reducción de casi 0,5 puntos porcentuales frente al registro anterior, en la que incidió principalmente la caída del precio de frutas y verduras (casi 9% interanual). La inflación tendencial, que excluye justamente a este componente por su volatilidad inherente, se situó cerca de 5%, un nivel que todavía puede resultar elevado a la luz del objetivo de encauzar la inflación hacia el 4,5% que representa la meta.

No obstante, este componente de la inflación, que al ser más estable se aproxima mejor a la inflación de largo plazo, también se ha venido reduciendo en los últimos meses. Este componente, además, es clave en el marco de las nuevas pautas salariales presentadas la semana pasada de cara a la 11ª ronda de negociación colectiva, dado que es el que se toma en cuenta para la aplicación del correctivo intermedio (como se analizará más adelante).

Con relación al segundo elemento, los últimos relevamientos de expectativas realizados entre analistas, empresarios y operadores primarios han mostrado un ajuste a la baja para la trayectoria esperada de la inflación, que comienza a quedar más alineada con la meta puntual de 4,5%. En efecto, el promedio de todas estas expectativas volvió a caer y se sitúa actualmente por debajo de 5,5%. Esto muestra que, más allá de que todavía se ubica un punto por encima de la meta, existe una mayor credibilidad sobre el compromiso del BCU con ese objetivo.

En suma

La decisión de recortar la tasa de interés se fundamenta en la reducción de la inflación observada recientemente y en la trayectoria de las expectativas, que comienzan a estar más ancladas con el objetivo establecido por la autoridad monetaria. No obstante, como aclara el Copom, se “mantiene la instancia contractiva de la política monetaria”, dado que la inflación subyacente todavía permanece elevada con relación a la meta y que las expectativas no están completamente ancladas en ese nivel.

Además, todavía persiste “la rigidez en la evolución de los precios de los bienes y servicios no transables”, que son aquellos que se definen en función de la situación doméstica y no están directamente vinculados al dólar o a los precios internacionales. En ese sentido, el proceso de desinflación no ha sido simétrico, como lo ha advertido también el presidente del BCU, Guillermo Tolosa.

Esto quiere decir, como han advertido diversas gremiales y analistas, que parte de la mejora en el frente inflacionario responde a la apreciación del peso uruguayo, es decir, a la caída del tipo de cambio (que presiona a la baja el componente transable de la inflación). En otras palabras, estas críticas sintetizan que la contracara de la mejora inflacionaria ha sido la profundización del atraso cambiario.

La intención del BCU, además de llevar la inflación hacia la meta de 4,5%, es hacerlo de forma pareja entre los componentes transables y no transables de la canasta de consumo, de forma de reducir los costos derivados de esa apreciación cambiaria sobre la competitividad.

Política monetaria y política de ingresos

Como advirtió el subsecretario de Economía y Finanzas, Martín Vallcorba, “la consistencia del conjunto de las políticas que conforman la política económica”, es decir, entre la política fiscal, la monetaria y la de ingresos, “es crucial para que el país pueda avanzar sin generar desequilibrios, como ha sucedido en etapas anteriores”. En particular, “un elemento central tiene que ver con la consistencia entre los lineamientos salariales y la meta de inflación que el gobierno ha definido y que el BCU ha priorizado y establecido como un compromiso central”. Esta es la base, en efecto, “sobre la cual se construyen estos lineamientos”.

¿Qué proponen los nuevos lineamientos?

Desde una perspectiva comparada, una de las principales innovaciones de las pautas presentadas tiene que ver con la definición de tres franjas para la determinación de los aumentos salariales que serán semestrales y nominales, pero distintos en función de esa segmentación que se hace con base en las diferencias salariales.

En concreto, la primera franja comprende a los trabajadores cuyos ingresos nominales son menores a 38.950 pesos, que son aproximadamente el 30% de los amparados por los Consejos de Salarios del sector privado. La segunda franja, por su parte, incluye a quienes perciben entre 38.951 pesos y 165.228 pesos, que son el 64% del total. Finalmente, la última es la que aplica para las personas con ingresos superiores a este último umbral (el restante 6%).

Como había sido anticipado meses atrás, la prioridad en esta instancia es atender a los trabajadores con ingresos más bajos, cuyos ajustes nominales implican un incremento mayor del poder de compra. En ese sentido, durante el primer año del convenio los trabajadores comprendidos en la primera franja recibirán un aumento nominal de 7% (3,3% en el primer semestre y 3,6% en el segundo) y de 6,4% durante el segundo (2,8% y 3,5%, respectivamente). Si efectivamente la inflación converge a la meta de 4,5%, lo anterior implica un incremento del salario real superior al 4% en el bienio comprendido por esta nueva ronda.

En el caso de la segunda franja, los incrementos semestrales son menores y ascienden a 5,9% y 5,2% para el primer y segundo año, respectivamente. En este caso, una inflación de 4,5% arrojaría como resultado un incremento del poder de compra equivalente a 2% para el período en cuestión.

Por último, los aumentos nominales previstos para esos dos horizontes temporales en el caso de la tercera franja son del orden del 4,5%, lo que implicaría un empate en términos del salario real (en caso de que efectivamente primaran estas definiciones por sobre los acuerdos que puedan alcanzarse en el marco de la negociación entre las partes).

¿Qué pasa con los correctivos?

De corresponder, este mecanismo de recuperación está previsto solamente para las dos primeras franjas. Se trata de un correctivo intermedio al cierre del primer año y de un correctivo final al término del convenio.

En el caso del primero, las innovaciones principales refieren a la consideración de la inflación subyacente, que es la medición que excluye las frutas, las verduras y los combustibles, y la utilización de un margen de tolerancia, que es de 0,5% para la primera franja y de 1% para la segunda. De esta manera, este correctivo aplica si la variación de la inflación subyacente es mayor que la suma de los ajustes otorgados en los primeros 12 meses y el margen correspondiente de tolerancia.

A modo de ejemplo, para la primera franja aplicaría el correctivo intermedio si la inflación subyacente supera el 7,5% (7% del ajuste previsto más 0,5% del margen de tolerancia), un escenario que, a la luz de la situación actual, parece poco probable (en el caso de la segunda franja, el umbral relevante para la inflación subyacente es de 6,9%, dado que el aumento previsto es de 5,9% y el margen es de 1%).

El correctivo final, por otra parte, contempla a la inflación general y no considera margen de tolerancia. Volviendo al ejemplo de la primera franja, esto aplicaría en el caso de que la inflación general supere al 6,7% anual en el promedio de los 24 meses de duración del convenio (aplicado a la segunda franja; esto correría en el caso de que la inflación supere el 5,5% anual en promedio).

En suma

La presentación de estos lineamientos representa uno de los dos hitos claves para la gestión económica del nuevo gobierno, en conjunto con la elaboración del Presupuesto. En ese sentido, los nuevos lineamientos tienen aspectos que suponen una continuidad con la lógica que venía primando para la negociación colectiva y aspectos que significan una innovación.

Entre los primeros se destaca el mantenimiento de los dos años como período de vigencia de los acuerdos, los ajustes nominales por semestre y el uso de correctivos. Entre los segundos, la definición de las franjas de ingreso para establecer la magnitud de los ajustes, así como la utilización de la inflación subyacente y de un margen de tolerancia para la aplicación del correctivo intermedio.