Según los principales historiadores económicos y economistas que han analizado las crisis económicas desde principios del siglo pasado, la Gran Depresión de los años 30, la debacle económica y financiera más aguda de la historia económica de Estados Unidos (EEUU), se habría extendido durante casi una década debido a la mala instrumentación de la política monetaria, excesivamente estricta y rigurosa; la falta de circulante disponible agravó la situación. Casi 80 años después, ante un complejo escenario que presenta no pocas analogías con aquel proceso, las medidas tomadas por la Reserva Federal de EEUU se ubican en las antípodas del pasado. En menos de un año se operó la inyección de liquidez más grande de la historia en la economía más grande del planeta.

Hace dos semanas, al analizarse la fuerte expansión en el mercado del oro y su intensa revalorización, se señalaba como una causa del fenómeno el exceso de dinero vertido para el salvataje del sistema financiero mundial, que estaría alimentando nuevas “burbujas especulativas” en los mercados de metales y bienes agrícolas ante la pérdida de valor de las principales monedas y activos financieros. Este proceso se sigue agudizando y tiene su génesis en la política monetaria de elevado relajamiento, que lleva a la economía a disponer de abundante crédito inusualmente barato, con tasas de interés de casi cero en Europa y EEUU.

Una de las operaciones especulativas es el llamado carry trade, con agentes que se endeudan en dólares (al 0%) para invertirlos en otras monedas que ofrecen un interés más alto, como las de Australia, Nueva Zelanda o Brasil. El carry trade se conoce como el retorno que produce la posesión de un activo (si es positivo) o el costo de mantenerlo (si es negativo); vale decir que es el resultado por tenencia de un activo, y opera de la siguiente forma: se invierte en divisas, entregando una como parte de pago de la otra, y el inversor apuesta a que una de ellas se apreciará o revalorizará (divisa de inversión) respecto de la segunda (divisa de financiación). Gran parte del flujo en los mercados de capitales sigue esa dirección. De ahí la creciente valorización de los activos de Asia, Oceanía y América Latina frente a los de Europa y EEUU.

Anegados

El escenario financiero presenta elementos de análisis que se interrelacionan. La política monetaria laxa genera tipos de interés bajos y excesos en los mercados. Existe una fuerte relación, que no es simple coincidencia, entre la elevada liquidez, las bajas tasas de interés y el elevado endeudamiento de las entidades financieras. Esta suerte de silogismo no tiene por qué terminar inexorablemente en una sobrevaloración de activos. Se puede decir que es una condición necesaria pero no suficiente, ya que una baja aversión al riesgo puede ser otra condición adicional. Y también un aumento del endeudamiento de los agentes. Por último, hace falta que la elevada liquidez fluya a la economía real más allá de los mercados financieros. Para muchos analistas, la sobrevaloración de activos es un anticipo de la inflación de bienes y servicios, en lo que, irremediablemente, éstos serían la válvula de escape de la economía.

En la inmensa mayoría de los casos las burbujas son provocadas por un auge en el crédito, con las expectativas incentivando un incremento de la demanda, generando un alza en el precio de los activos, alentando los préstamos tomados contra ellos y retroalimentando el ciclo hasta su explosión. Este auge del crédito, si no fuera a gran escala, no podría desencadenar ningún efecto. A nivel de macroescala, los capitales especulativos se mueven velozmente y su volumen supera los miles de millones de dólares; provienen de vigorosos Fondos de Inversión y de Pensiones que juegan en las bolsas, especulando con variados activos que operan en contra del dólar, como el oro, el petróleo y otros. Si el objetivo es la recuperación económica general de la economía a un punto capaz de garantizar un crecimiento sostenido a largo plazo, resulta imprescindible canalizar crédito hacia las pequeñas y medianas empresas. Pero el inconveniente surge del fin que se está dando a ese crédito, que últimamente ha sido “donado” no sólo a pequeñas y medianas empresas sino también a enormes conglomerados de los países industrializados. El gran reto es instrumentar la mejor forma de retirar con extremado cuidado la liquidez sobrante en el mercado, sin volver a dañar el sistema financiero y sin generar un cambio radical en las expectativas de los agentes. El cumplimiento de este objetivo plantea un primer problema, y es de qué forma se determina ese exceso de liquidez. Un segundo asunto es cómo se podría retirar esa liquidez excedentaria sin emitir más deuda que inunde aun más el mercado.

Acá nomás

El mercado de capitales brasileño está asumiendo un papel destacado en el contexto internacional, básicamente por la gran afluencia de capitales extranjeros, que, cabe aclarar, no son sólo de carácter especulativo. Esta tendencia, junto con la importante recuperación de los precios de los commodities, le genera a Brasil elevados saldos de balanza de pagos, lo que directamente tiende a apreciar el real. De mediados de 2008 a marzo de 2009, cuando los vientos de crisis arreciaron con más fuerza, el real se depreció, pasando de 1,6 a 2,3 por dólar. Pero desde el primer trimestre de 2009 su recuperación se intensificó, alcanzando hasta ahora una apreciación del orden de 25%. Según el relevamiento de las expectativas de mercado realizado a principios de noviembre, el tipo de cambio cerraría a 1,77 reales por dólar a fines de 2010 y a 1,83 reales en 2011. El hecho de que Brasil tenga una de las tasas de interés más altas del mundo (la Selic), referencia del mercado financiero local que cotiza a 8,75%, es decir, muy por encima de las tasas de referencia internacionales, así como su condición de fuerte productor de bienes agrícolas y otros commodities, como el petróleo, generan sólidos y atractivos alicientes para que los capitales extranjeros aterricen en su economía. Por ahora no se puede afirmar que la recuperación de los precios de los commodities sea víctima de la formación de una burbuja alrededor de los bienes agrícolas, como ocurrió el año pasado cuando se alcanzaron niveles récord en los precios de bienes básicos, tales como arroz, maíz, trigo y soja. Antes de hacerlo habrá que observar qué sucede con estas variables en el transcurso de los próximos años.

El escenario planteado para el caso de Brasil se puede endosar al resto de las economías latinoamericanas y a las demás emergentes. La consecuencia es similar y ya se está percibiendo una alta afluencia de capitales a la región, así como una recuperación de precios de los principales bienes de exportación, dando como resultado una mayor apreciación de las monedas locales frente al dólar. De esta manera se afectaría negativamente la competitividad de las economías emergentes, pero no a nivel global sino principalmente respecto de las economías desarrolladas. No obstante, ello no incidiría en forma relevante si se cuenta con una adecuada diversificación de socios comerciales.

No tan pasado

Durante el año 2005, en algunas de las principales economías europeas, como Francia, Alemania y España, se bajaron las tasas de interés hasta mínimos históricos como vía preventiva de estímulo ante un posible estancamiento, generándose una gran cantidad de dinero barato. A su vez, los bancos centrales de Japón y EEUU aplicaron medidas similares con el fin de evitar lo mismo. Ello produjo una fuerte revalorización de activos, principalmente de las viviendas, en países como Inglaterra y España. La situación llevó a que, dos años después, casi todo el viejo continente pasara de una inflación controlada inferior al 2% a un promedio de 3,2%, con registros de 4,3% en España y 3,3% en Francia. Situación parecida se desató en la economía estadounidense, que cerró el año 2007 con una inflación de 4,1%, cifra récord para los 17 años previos. Las economías europeas, así como la norteamericana, siguieron volando a ras del suelo a pesar de los estímulos monetarios, y las consecuencias fueron mayores tasas de inflación en 2007 y la explosión financiera por todos conocida en el 2008.