Hoy es el día apropiado
En la jornada de hoy se reunirá el Comité de Política Monetaria del BCU, que fijará la tasa oficial de política monetaria usada para que la inflación se ubique dentro del rango-meta. Las opciones son: mantenerla en el actual nivel de 6,25%; recortarla en virtud de cierto aflojamiento de las presiones inflacionarias, tornándola negativa en términos reales porque el objetivo inflacionario y las expectativas se ubican en el entorno de 6%; o, como especulaban algunos analistas, abandonar la utilización de la tasa de interés como instrumento de la política monetaria, con el propósito de elevar la liquidez y favorecer una suba en el valor del dólar. Cabe recordar que los descensos de la tasa se asocian a aumentos de la cotización del dólar, ya que disuaden los cambios de portafolio -de dólares a pesos- motivados por el diferencial de rendimientos que hace más atractivas las colocaciones en moneda nacional.
Los anuncios sobre el inicio de una fase de intervenciones oficiales en el mercado cambiario para evitar que el valor del dólar siga cayendo movilizaron las expectativas de los agentes económicos, provocando un incremento inmediato del precio local de la divisa.
El viernes 4 de junio el presidente de la República, José Mujica, informó que al gobierno le preocupaba especialmente el deterioro de la competitividad de la economía nacional, particularmente la extrarregional, y que el equipo económico anunciaría un conjunto de medidas para que el dólar subiera de precio, de modo de favorecer el desempeño exportador. Las preocupaciones referían a que la recuperación de la economía europea presionara a la baja el valor de la moneda estadounidense, y a la posibilidad de que países europeos clientes de Uruguay aplicaran medidas de protección comercial.
El lunes 7, el ministro de Economía, Fernando Lorenzo, explicó que la cartera a su cargo intervendría en el mercado de cambios comprando dólares con el objetivo de presionar al alza su cotización, sin perjuicio de las compras que realizara el BCU para cubrir sus necesidades de divisas. Las adquisiciones del MEF se financiarían con emisión de deuda en moneda nacional con plazos más holgados. El jueves 10, el subsecretario de la cartera, Pedro Buonomo, sostuvo que la cotización de equilibrio se ubicaría entre 21 y 22 pesos, y que el gobierno estaba dispuesto a activar todos los mecanismos a su alcance para conseguirla. Pero el presidente del BCU, Mario Bergara, matizó esa perspectiva afirmando que para el gobierno no existe un valor objetivo del precio del dólar.
Intervención y expectativas
Los cambios en la intervención oficial en el mercado de cambios se produjeron el lunes 7 de junio: desde entonces el dólar aumentó, con leves fluctuaciones, de un promedio entre compra y venta en pizarras de 19,40 pesos (el 4 de junio) a 20,95 el último martes. Así, su cotización subió 7,99%, alcanzando un pico de 9,02% en la segunda semana operativa del nuevo mecanismo. A su vez, la explícita vocación oficial de intervención en el mercado provocó un cambio en las expectativas de los agentes. En la Encuesta de Expectativas Económicas que elabora el BCU el valor esperado del dólar para diciembre de 2010 marcó 19,80 pesos en mayo, elevándose a 20,50 este mes.
Después te pago
El BCU ha participado en el mercado de cambios a través de la compra de dólares. Esto produjo una importante inyección de liquidez (creció el circulante) en la economía local, que obligó a la autoridad monetaria a “esterilizar” (absorber) el exceso de pesos para que su abundancia no presione a la baja su precio, manteniendo así la tasa de interés interbancaria en su nivel objetivo de 6,25% anual a la luz del rango de tolerancia fijado para la inflación (3%-7%). La esterilización se realizaba mediante emisión de títulos en Unidades Indexadas, y, tras los anuncios, las hará el Poder Ejecutivo (MEF), presumiblemente a plazos más prolongados. Sin embargo, la lógica fundamental de la intervención oficial en el mercado no variará, ya que su financiamiento no se enfrentará con recursos genuinos derivados de la riqueza generada por la economía sino con otros provenientes del endeudamiento. Con ello, el déficit “parafiscal” que generaba el BCU pasará a ser déficit fiscal del gobierno central. Puede esperarse que, en virtud de ese endeudamiento, el volumen de circulante (pesos) no varíe sustancialmente y, por ende, que el precio del dólar tampoco lo haga más allá del corto plazo.
Pequeña y abierta
La cotización de la divisa verde tiene elevada incidencia en la evolución de precios de la economía de Uruguay, por la cantidad de bienes y servicios denominados en ella, tanto en cuanto a las importaciones como a las exportaciones, porque los precios de los “bienes transables” (sometidos al comercio mundial) se establecen en dólares. Así, un aumento local de la cotización sin alteración de precios internacionales empuja al alza los valores de un conjunto relevante de precios internos, propendiendo a la inflación.
Trinidad imposible
El economista estadounidense Paul Krugman, último Nobel de su campo, denominó “trinidad imposible” a la incapacidad de la política monetaria y cambiaria de controlar simultáneamente el tipo de cambio y la cantidad de dinero en un contexto de libre movilidad de capitales: sólo se pueden controlar dos de las tres variables; la tercera queda determinada por ellas. Esta formulación absoluta resulta ilustrativa de las limitaciones y compromisos que asume la política monetaria al elegir las metas y los instrumentos para alcanzarlas. Las tasas de interés pueden resultar atractivas para el ingreso de capitales, las intervenciones en el mercado cambiario pueden incidir en el valor del dólar en el corto plazo y la tasa de interés incide sobre la inflación a través de las expectativas. Pero conviene recordar que los fundamentos del comportamiento de las variables en una economía abierta implican un anclaje doméstico bastante débil.
Desde enero el gobierno mantuvo el objetivo inflacionario de 5% pero encauzándolo en un rango de tolerancia de entre 4% y 6% anual a partir de junio de 2011, meta más exigente que la aún vigente (3%-7%). Tanto un incremento de la liquidez como de la cotización constituyen presiones adicionales sobre los precios que podrían cuestionar el cumplimiento de la meta inflacionaria.
Sobre la cotización del dólar inciden determinantes vinculados a la economía de Estados Unidos (EEUU), país emisor de esa moneda, así como al conjunto de la economía internacional, particularmente de los grandes bloques; es decir que no se trata sólo de oferta y demanda interna. Se asume que el crecimiento de la economía emisora (EEUU) apreciaría al billete verde y que la recuperación de Europa lo deprimiría vía apreciación del euro. Y esta relación también se verifica en los niveles regional y nacional: el mayor dinamismo de una economía aprecia su moneda respecto de las demás, con lo que el dólar se deprecia. Por ello, una dificultad asociada al criterio oficial sobre el dólar es que los recientes anuncios constituyen una suerte de “seguro implícito” de que el gobierno intervendrá para generar determinada cotización, lo que podría alentar comportamientos especulativos. Pero el valor del dólar es determinado por fundamentos muy alejados de la capacidad de control de una economía pequeña y abierta como la uruguaya, por lo que una intervención estatal en el mercado local de cambios no altera el precio de modo sostenible.
Gran parte de la literatura económica recomienda que una economía susceptible de enfrentar shocks externos debería tener un tipo de cambio flexible, capaz de atenuar las variaciones en el nivel de actividad como consecuencia del contexto global. De hecho, la flexibilidad cambiaria permitió que la reciente crisis (2008-2009) produjera un impacto débil en la economía local.