Alexandre Tombini en Uruguay: “Los bancos centrales tienen un mandato de contener la inflación”

El Banco Central del Uruguay (BCU) organizó semanas atrás una conferencia sobre el rol que cumple el rango meta –inflation targeting– como herramienta de combate a la inflación en todo el mundo. El abordaje se realizó bajo dos dinámicas distintas. La primera estuvo a cargo de Alexandre Tombini, expresidente del Banco Central de Brasil (BCB) y representante en jefe del Bank of International Settlements (BIS), que brindó un panorama general sobre su utilización en Europa, Estados Unidos y Latinoamérica. En la segunda etapa, que contó con la participación de los economistas Aldo Lema (Universidad de Montevideo), Diego Pereira (JP Morgan Chase), Tamara Schandy (Exante) y Nicolás Cichevski (CPA Ferrere), se intercambió sobre la situación uruguaya.

El estado de la política monetaria global

Según Tombini, en el corto plazo el reto continúa siendo la elevada inflación, apuntalada por los estímulos desplegados para mitigar el impacto de la pandemia y por los efectos asociados a la irrupción del conflicto militar entre Rusia y Ucrania (que afectó las cadenas de suministros globales, impulsó el precio de algunos commodities y alteró el equilibrio entre oferta y demanda de otros bienes y servicios).

Si bien Tombini destacó que la inflación general ha venido moderándose desde 2022, la inflación subyacente (que recoge la evolución de los precios más estables de la canasta) ha ido en aumento, lo que generó incertidumbre en torno al grado de persistencia asociado al fenómeno (inicialmente valorado como un fenómeno más de carácter transitorio). En este sentido, el economista destacó que es “emblemático” lo que ha ocurrido con la inflación de los servicios: cuando vencen los contratos, el ajuste de precios que se procesa para las renovaciones dan un salto mayor que antes.

Otro elemento que podría estar provocando esa persistencia inflacionaria es la alta indexación de las economías, mecanismo que ata los ajustes de otras variables a la evolución de un indicador (como el índice de precios al consumo en Uruguay) y que, en última instancia, termina afectando negativamente las expectativas de inflación. “Cuanto más alta permanece la inflación, mayor es el incentivo a que los agentes económicos usen la indexación para las renovaciones de contratos”, explicó aludiendo a esa estrategia defensiva.

Sobre esto, el exjerarca del BCB citó un trabajo realizado por el BIS en Europa (una región con niveles de inflación históricamente bajos) constatando que, en contextos de inflación baja, los ajustes de precios tienden a ser más transitorios, mientras que en contextos de inflación alta el nivel agregado de precios permanece elevado; “inflación alta hoy significa inflación alta mañana”, sentenció.

Política fiscal y política monetaria, un tira y afloja

Ahora bien, pasando al mediano plazo, Tombini abordó los desafíos asociados a las debilidades fiscales y al bajo crecimiento potencial que enfrenta Latinoamérica en particular, que no refiere a una “crisis fiscal inminente”, sino a “vulnerabilidades” que dificultan el accionar de los bancos centrales.

A este respecto, el economista identificó la crisis financiera de 2008 como punto de inflexión para las cuentas públicas, con un resultado que pasó de ser superavitario (3% en promedio) a deficitario (2% en promedio). En ese marco, la deuda escaló 20 puntos porcentuales luego de la crisis, llegando a representar cerca del 60% del PIB. A partir de allí habría comenzado un círculo vicioso en torno a esta dimensión, ya que cuando la deuda aumenta la economía debe destinar ingresos crecientes a su pago, lo que opera en detrimento del crecimiento potencial afectando el déficit fiscal y por esa vía elevando aún más el endeudamiento. El economista también se refirió a la inconsistencia entre la política monetaria y la fiscal, un fenómeno que dificulta alcanzar los objetivos y reduce los márgenes para responder ante shocks externos.

Por último, el expositor subrayó la importancia de la autonomía de los bancos centrales y señaló la necesidad de continuar trabajando en la comunicación, de utilizar el instrumento de las metas de inflación responsablemente, pero con cierta flexibilidad, y de evaluar con cuidado los canales por los que la política monetaria se manifiesta en la economía real.

Uruguay, inflación y rango meta

Dicen que a Uruguay todo llega tarde, y el uso de esquemas como este no fue la excepción. En palabras de Lema, mientras el mecanismo cumple 30 años en el mundo, y 25 en Brasil, en Uruguay no llega a 20 años. A esto se le agrega que no todas las condiciones para que funcione correctamente están cumplidas. En ese sentido, el país normalmente no logra romper el piso del 6% y se estanca en una “zona de confort” en el entorno de 8%. Consultado por las causas de lo anterior, sostuvo que el principal problema es que, como el directorio del BCU es designado por los gobiernos, no hay incentivos políticos para pagar el costo a corto plazo que supone llegar al 6%. “Cuando subimos del 10%, hay un cierto castigo de la sociedad, pero cuando baja del 6% nos gana la tentación de empezar con políticas expansivas”, agregó.

Sobre el incumplimiento, Pereira se refirió a los “momentos en los que la política monetaria no se alineó con políticas cuasi fiscales como crédito de banca oficial, intervenciones cambiarias que no se alinearon con el objetivo de minimizar la volatilidad y restricciones lógicas de una economía dolarizada”.

Por su parte, Cichevski argumentó que la tasa de inflación anual no baja del 6% porque “no hay una demanda por parte de la población de tener una inflación más baja, dado que no perciben los beneficios que podría tener una inflación de 3% o 4%”. También les atribuye un peso significativo a las expectativas empresariales, “que no bajan del 8%”.

En su intervención, Schandy recordó los momentos en que “la ejecución de la política monetaria fue inexplicablemente laxa” cuando debería haber sido contractiva, especialmente en períodos donde estábamos en “picos del ciclo económico” y la inflación era alta, pero se optó por una tasa de interés baja. “Si no los usamos plenamente [los instrumentos de inflation targeting como el rango meta] no podemos estar seguros de cómo funcionan y repercuten en la economía”, sentenció. La socia de Exante también recordó que “la inflación subyacente, en los últimos 15 años, nunca estuvo dentro del rango meta (3% a 6%) [...] y que el 80% del tiempo ha estado por encima del 8%”. También indicó que el BCU por sí solo no puede bajar la inflación porque también importa la “consistencia con las demás políticas macroeconómicas”. “¿Cuál es el mandato real del BCU cuando no hay alineamiento total entre las políticas económicas?”, se preguntó. “El objetivo debe salir de la sociedad y del sistema político”.

El camino al 6% (y más allá)

Al cierre de la conferencia, Lema llamó a seguir avanzando para que el régimen de metas de inflación sea pleno, continuando una ruta que lo llevó “de estar en el quintil más alto de inflación en el mundo a estar a mitad de tabla”. Por este motivo, y de cara a las próximas elecciones, propone “plantearles a las precandidaturas que se consolide este camino, y avanzar en que la institucionalidad monetaria vaya con ese objetivo”. En el frente de la comunicación, Schandy identificó oportunidades de mejora, proponiendo explicitar mejor porqué la inflación está por fuera de la meta y cuáles son todas las puntas de la discusión en lo que refiere a los otros frentes de la política monetaria.

Por último, todos coincidieron en la importancia de avanzar hacia una mayor autonomía para el BCU. En ese sentido, Pereira sugirió que exista un “descalce del mandato de los miembros del directorio respecto al período de gobierno del Poder Ejecutivo y del Parlamento”. Pero además agregó que, si bien hay que reclamar más autonomía, también hay que rendir más cuentas: “Más libertad conlleva más responsabilidad”.